A privatização da Sabesp (SBSP3) avança a passos acelerados e começa a gerar expectativa no investidor de olho nas distribuições de dividendos: com o governo deixando o controle, a remuneração a acionistas tem potencial de aumentar?

A resposta é um misto de esperança de maiores retornos ao investidor com a incerteza sobre exatamente quando isso poderia ocorrer.

Prevista por analistas para se concretizar no máximo até setembro de 2024, a privatização aperta o passo tanto pelo timing de mercado, quanto por interesse de agentes políticos, que não desejam que a Sabesp vire tema das eleições municipais de outubro do ano que vem.

O modelo ainda não está 100% fechado, mas caminha para uma oferta subsequente de ações (follow-on) como meio de diluir a participação do Estado. Atualmente, o governo de São Paulo detém 50,26% das ações ordinárias da companhia, como controlador. A empresa não possui papéis preferenciais.

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É a mesma estratégia adotada nas privatizações de Eletrobras (ELET3) e Copel (CPLE6), com a diferença de que, nesses casos, o capital das companhias ficou pulverizado, como uma corporation. Já a Sabesp pode ganhar um acionista de referência relevante.

“Ainda não foi definido o nível de governança e atribuições que esse acionista de referência vai ter. Se pode nomear diretores ou quais os diferenciais da posição”, comenta Vladimir Pinto, head de utilities da XP.

O tamanho da participação do governo de São Paulo pós-privatização também está em aberto. “A Sabesp pode ficar mais parecida com a Copel, onde o estado ficou com uma participação menor na empresa”, avalia Ilan Arbetman, analista da Ativa Investimentos.

Benefícios

Analistas esperam que a privatização alavanque a eficiência da Sabesp, reduzindo despesas operacionais para abrir espaço para mais investimentos – características que são muito importantes para os acionistas minoritários.

A avaliação é de que há muito espaço para cortes de custos. A Sabesp registrou margem Ebitda de 41% e gasto operacional de cerca de R$ 12 milhões em 2022, enquanto nas empresas privadas do segmento, como Iguá Saneamento, BRK Ambiental e Aegea, os números foram bem melhores: entre 40% e 60% de margem Ebitda e custo operacional de menos de R$ 2 milhões.

O caminho pode passar por programas de demissão voluntária (PDV) e otimização de despesas com contratos de serviço. “Na Sabesp, o custo médio de cada funcionário é R$ 250 mil, enquanto nas empresas privadas não passa de R$ 100 mil. A companhia tem espaço para reduzir seus gastos pelo menos pela metade”, pontua Luan Alves, head de equity da VG Research.

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A companhia também é vista com potencial de expandir para fora do Estado de São Paulo, com a previsão do incremento em R$ 10 bilhões do compromisso atual de R$ 56 bilhões em investimentos para a universalização de serviços de água e esgoto em quatro anos, em caso de privatização.

Pelo Marco de Saneamento, o objetivo é garantir até dezembro de 2033 que 99% da população tenha água potável e 90% tratamento de esgoto — atualmente, 100% dos clientes da Sabesp têm acesso a água tratada, mas apenas 80% à coleta de lixo adequada, e 78% a tratamento de esgoto.

Entre os pontos de atenção, está a manutenção de contratos com os municípios, que podem ser revistos, assim como a eventual redução de tarifas, que não poderia comprometer a saúde financeira da companhia. “É importante observar se a empresa vai precisar pagar algum bônus de outorga para ser privatizada e se o valor vai compensar”, observa o head de utilities da XP.

De quanto podem ser os dividendos?

Embora o setor de saneamento seja conhecido por ser defensivo, muito focado na remuneração dos acionistas, analistas consultados pelo InfoMoney destacam que, por conta dos investimentos necessários, a Sabesp não deve se tornar uma grande pagadora de dividendos após a privatização — ao menos não no curto prazo.

Em um primeiro momento, o consenso é de que o payout (parcela do lucro destinada a proventos) da Sabesp deva se manter próximo do mínimo regulatório de 25%.

“Mesmo privatizada, eu não esperaria dividendos bons em 2024 e nem em 2025. A partir de 2026, a Sabesp já terá um ganho de eficiência e reestruturação da empresa, podendo aumentar um pouco a distribuição de proventos”, cita Alves, da VG Research, que aposta em remuneração entre 2% e 3% de dividend yield ao ano.

Já Arbetman, da Ativa, projeta um dividend yield de 2% para 2023, crescendo para 2,5% em 2024 e 3,5% no ano seguinte — valores, no entanto, ainda baixos se considerados os retornos das melhores pagadoras da Bolsa, de no mínimo 6%.

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Pinto, da XP, enxerga melhoria nos dividendos nos primeiros anos, puxados por condições mais favoráveis de emissão de dívida que aumentariam a capacidade de alavancagem da empresa e diminuiriam a pressão sobre o pagamento de proventos.

Para isso, diz, seria preciso estar atento aos fatores a seguir:

• Estatuto: O estatuto da Sabesp limita a distribuição de dividendos a um payout de 25% enquanto não atingir a universalização do saneamento nos municípios atendidos. Para realizar qualquer mudança na política de dividendos, a empresa precisaria alterar o estatuto por meio de Assembleia Geral de Acionistas.
• Acionista de referência: A empresa não precisará, necessariamente, esperar até 2033 para pagar mais dividendos ou até mesmo alterar o seu payout. “No momento inicial não devemos ter mudanças, mas à medida que a Sabesp sinta segurança de que vai atingir as metas ela pode alterar suas políticas”, afirma Pinto, da XP.

Quanto maior é o horizonte de análise, melhores são as impressões de especialistas sobre a Sabesp em relação a dividendos. Arbetman, por exemplo, ressalta que, ao longo do tempo, a tendência é que o investidor colha os frutos dos ganhos de eficiência. “No longo prazo, a companhia tende a pagar mais dividendos. A Sabesp será uma empresa mais enxuta, operando em ótimo patamar e vai conseguir fazer uma distribuição maior”, avalia.

E a valorização?

Além dos dividendos, há a expectativa de que o papel avance na esteira da privatização. Atualmente, Sabesp é negociada em múltiplo de 0,65 vezes ev/rab (EV = enterprise value, ou valor de mercado, + dívida líquida; RAB = base de ativos regulatórios). “Caso privatizada, não tem por que ela negociar abaixo de 1 vez ev/rab. Quanto antes investir, mais pega esse processo”, analisa Arbetman.

Pagadora de juros sobre capital próprio (JCP) pelos últimos cinco anos, a Sabesp deve sentir nos lucros o impacto do possível fim dessa modalidade de distribuição de proventos. No entanto, segundo analistas ouvidos pela reportagem, a mudança não tem potencial de fazer o preço da ação cair.

“Se não tiver JCP, vai investir ainda mais e ter um retorno maior. O fim do JCP não é um tema que afeta tanto a Sabesp como a outras empresas maduras que pagam dividendos”, pontua Alves, da VG.

Na VG, embora não integre a carteira de dividendos atual, Sabesp está entre as recomendações de valorização, com projeção de salto de quase 100%, a R$ 120 por ação, nos próximos três anos.

Opções além de Sabesp

Para investidores que buscam dividendos no curto prazo, os analistas enxergam que a Sanepar (SAPR4) é a melhor opção, se levado em conta o desconto da ação e o potencial de valorização além dos dividendos. Na VG Research, por exemplo, a expectativa é que a companhia entregue um dividend yield de entre 5% e 6%.

Outra alternativa é Copasa (CSMG3), para a qual Alves projeta dividend yield de 7% para 2023, e de 8% para 2024. “A Copasa paga dividendos mais elevados neste momento, mas nossa recomendação principal é a Sanepar. Mesmo recebendo um pouco menos de dividendos, a ação é a mais descontada e tem potencial de valorização maior do que a Copasa”, destaca o analista.